2023년 5~6월 엔터/미디어산업 주가 분석

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2023년 5~6월 엔터/미디어산업 주가 분석

23년 5~6월 코스피와 코스닥 지수는 각각 4%, 5% 상승했다. 그중 주력 섹터는 여전히 엔터 업종이다. 지난 호에서 40%가 넘게 올랐던 하이브는 이번에도 11% 이상 상승했고, 엔터 4사 합산 시가총액은 동기간 20%나 올랐다. 반면, 동기간 미디어 업종의 합산 시가총액은 10% 하락했다. ‘케이팝과 K-콘텐츠의 글로벌 팬덤 확대’라는 큰 줄기는 유사하지만, 확연히 다른 시가총액 추이(디커플링)가 이어지고 있다.

지난 호에 이어 엔터업종이 주력 섹터가 된 이유는 1) 기대치를 뛰어넘는 IP 성과, 그리고 2) 전반적인 1Q23 어닝 서프라이즈 때문이다. 엔터사 실적에 있어 가장 중요한 지표는 앨범/음원/굿즈 등의 IP 성과다. 모든 지식재산권이 회사에 귀속돼 수익성이 좋기 때문인데, 대표 IP인 앨범의 레코드 하이(record high)가 매월 이어지고 있다. 과거 BTS의 기록을 지난 4월에 세븐틴이, 이 세븐틴의 기록을 지난 6월에 스트레이키즈가 넘어섰다. 깔고 가는 돈(방석)의 두께가 확실히 달라졌고, 그만큼 아티스트의 수익화도 빨라졌다.

하반기 엔터 모멘텀은 1) 팬덤 플랫폼의 해외 성장 그리고 2) 미국 진출이다. 미국 진출은 하이브와 JYP Ent.가 대형 현지 레이블인 ‘Universal’과 손잡고 추진한다. 이제는 유명해진 국내 스타를 수출하는 데 그치지 않고, 아티스트 트레이닝 시스템이라는 무형자산 기술력을 수출하는 데까지 발전했다. 사실 100% 성공을 장담할 수 없지만, 시장이 열광하는 이유는 가장 큰 시장을 겨냥하고 있기 때문이다. 글로벌 음악시장 점유율은 미국이 41%, 일본이 12%다. 두 번째로 큰 시장인 일본은 케이팝의 수익화가 이미 잘 돼 있기 때문에 이제는 가장 큰 시장을 조준하는 시기다. 하지만 수익화 방식은 조금 다르다. 미국 팝가수는 수익의 약 90%를 공연으로만 창출한다. 한국 엔터사 실적 중 가장 중요한 항목인 IP(앨범/음원/굿즈)의 2차 부가 수익은 상대적으로 덜 발달했다. 결국 이번 미국시장 내 걸그룹 데뷔는 미국이 잘하는 콘서트 수익과 한국이 잘하는 2차 부가 수익이 동시에 접목된다. 창출하는 매출의 영역은 훨씬 확대될(공연과 IP) 전망이다. 단순한 모멘텀(센티멘털)뿐 아니라 실적(펀더멘털)도 뒷받침되는 몇 없는 섹터다.

미디어/광고는 탑다운 관점(경기둔화→ 광고 수익 악화→ 방송사 실적 둔화→ 콘텐츠 투자 축소)에서도 어렵지만, 엔터와 가장 큰 차이점은 비용이다. 미디어는 해외판권 호조에 따라 매출액이 좋아지는 만큼 제작비도 비싸지고 있다. 대부분 PD/작가/배우 등 크리에이터 비용이다. 플랫폼도 넷플릭스 같은 대형 바이어의 존재로 협상력 또한 아주 지배적일 수 없다. 그에 반해 엔터업종은 스타 데뷔 후 7년간 동일한 수익배분율을 유지하고, 스타 개발에 엄청난 비용이 들지 않기에 회사에 재산권이 귀속된 IP 앨범이 이익 레버리지를 계속 이끌어 주고 있다. 팬덤 기반, 탑라인, 글로벌 인기는 유사하지만, 비용 및 재무구조가 아주 다른 점이 핵심이다. 그래도 미디어는 2Q23를 기점으로 바텀아웃(주가 측면)을 예상한다. 이미 영업손익 추정치가 대폭 하향 조정됐고, 주요 종목들의 시가총액은 역사적 멀티플 하단을 하회하고 있기 때문이다.

지인해 신한투자증권 리서치센터 애널리스트

I. 2023년 5~6월 업종별 주가분석

1. 엔터테인먼트

1) 주력 섹터 등극

2023년 5~6월 코스피와 코스닥은 각각 4%, 5% 상승했다. 경기 불황에도 불구하고 외국인 매수세에 힘입어 연초 이후 계속 상승세다. 그중 가장 큰 역할을 하는 주력 섹터 중 하나는 바로 엔터업종이다. 지난 호(3~4월호)에 이미 40% 넘게 급등한 하이브는 이번에도 11% 상승했다. 에스엠, 와이지엔터, JYP Ent.도 각각 11%, 34%, 51%씩 올랐다. 엔터 4사 다음 5번째로 규모가 큰 큐브엔터도 5% 상승했다. ‘위버스’ 플랫폼과의 경쟁 심화 우려로, 상장된 팬덤 플랫폼 중 ‘디어유’만 유일하게 1% 하락하며 제자리걸음 했다.

2) 엄청난 IP 성과

지난 호에 이어 엔터업종이 주력 섹터가 된 이유는 1) 기대치를 뛰어넘는 IP 성과 그리고 2) 전반적인 1Q23 어닝 서프라이즈 때문이다. 엔터사 실적에 있어 가장 중요한 지표는 앨범/음원/굿즈 등의 IP 성과다. 모든 지식재산권이 회사에 귀속돼 수익성이 좋기 때문인데, 대표 IP인 앨범의 레코드 하이가 매월 이어지고 있다.

BTS의 과거 앨범판매량 기록을 지난 4월 세븐틴이 넘어섰고, 이 세븐틴의 기록을 최근 6월 스트레이키즈가 또 한 번 뛰어넘었기 때문이다. 스트레이키즈의 이번 정규 3집 앨범 <★★★★★ (5-STAR)>는 선주문량만 513만 장, 초동은 462만 장 팔렸다. 2Q23도 IP 기반 호실적은 문제없다.

5월만 놓고 보면 보이그룹보다는 걸그룹의 기여도가 컸다. 역대 두 번째로 높은 숫자다. 신보 기준 에스파 203만, 르세라핌 151만, (여자)아이들 110만 장으로 전체 판매량의 62%를 책임졌다. 걸그룹의 수익화가 확실히 달라지고 빨라졌다. 예전에는 여성이 보이그룹을 좋아하고 남성이 걸그룹을 선호하는 것으로 팬덤이 구분된 편이었다. 실제 돈을 소비하는 성별은 대부분 여성이었기에 여성 팬덤의 수혜는 오롯이 보이그룹에 돌아갔고, 걸그룹은 상대적으로 쉬운 멜로디를 장착해 대중성을 공략했다.

그 결과 걸그룹은 음원 성적은 좋았지만 앨범 실적이 저조했고, 보이그룹은 팬덤 기반의 앨범과 콘서트 수익으로 수명이 훨씬 더 길었다. 최근 1년 사이 가장 달라진 점은 1) 남성 팬만 걸그룹을 좋아하는 것이 아니라, 여성 팬도 걸그룹을 소비하기 시작했다는 점과 2) SNS를 통해 한국 걸그룹의 뷰티, 패션, 안무를 선풍적으로 따라 하는 MZ 세대의 문화가 정착됐다는 점이다. 즉, 걸그룹이 대중성에 팬덤을 추가했다는 의미다. 그것도 내수 국한이 아닌 글로벌 향이다. 물론 그 외 3) 케이팝을 접하는 팬덤 저변 확대, 4) 안무, 보컬 등 퀄리티 높은 실력, 5) 중독성 높은 음악 프로듀싱은 업종 투자 포인트의 기본값이다.

현재 대표 IP인 앨범의 성과가 매우 좋다는 것은 엔터사가 깔고 가는 돈(방석)이 두꺼워지고 있음을 뜻한다. 예를 들어 판매량에 출고가 1.0~1.5만 원을 곱하면 앨범 수익이 되는데 스트레이키즈는 컴백하자마자 최소 500억 원을 깔고 가는 셈이다.

3) 1Q23, 처음 보는 숫자

지난 5월 중순 엔터 4사의 호실적이 마무리됐다. 엔터 4사의 1Q23 합산 매출액은 8,900억 원, 이익은 1,505억 원(OPM 17%)으로 역대 최대치를 발표했다. 에스엠만 기대치를 소폭 하회했고, 하이브는 12%를 상회, 와이지엔터와 JYP Ent.는 대폭 상회해 엄청난 어닝 서프라이즈를 기록했다. 아예 처음 보는 숫자다. 이번 실적 발표에서 더욱 뚜렷해진 포인트는 두 가지다.

1) 앞서 언급한 IP의 성과가 이번 2Q23(4~6월)뿐만 아니라 1Q23에도 높은 마진을 견인했다. 또한 이 영향은 ‘글로벌 팬덤’ 확장에서 비롯되기에 엔터사의 지역별 매출 비중도 의미 있게 변화했다. BTS 단체 매출로 베이스가 높은 하이브를 제외하면 전반적으로 글로벌, 특히 기존에 강점이 컸던 아시아보다 북미 혹은 기타 지역의 성장세가 매우 고무적이다. 이제는 진정한 수출주다. 대규모 투자도 많지 않은 산업으로 온전한 레버리지 효과는 덤이다.

2) 아티스트의 치솟은 몸값이 확인됐다. 블랙핑크는 엔데믹 이후 22년 8월에서 23년 8월까지 약 1년간 대규모 글로벌 투어를 진행 중이다. 와이지엔터의 경우, 일본을 제외한 타 국가 공연에서는 리스크를 최소화하기 위해 회당 미니멈 개런티(MG)를 받고 움직인다. 따라서 해외 콘서트 매출액을 그 분기의 콘서트 합산 횟수로 나눠보면 대략 MG 파악이 가능한데 4Q22 5억, 1Q23 21억 원까지 육박한다. 월드투어가 후반부로 가면 갈수록 인기가 많아져 MG가 대폭 상승한 효과도 있지만, 콘서트가 시작된 4Q22 실적에는 상당 부분의 매출이 이연됐다는 점을 고려하면 평균적으로 봐야 합리적이다. 2개 분기 평균 MG는 13억 원이다. 그간 인지도가 높았던 중화권이 아닌 동남아 그리고 메인스트림에서 차원이 달라진 한국 가수들의 몸값을 이제는 숫자로 확인할 수 있는 시기다. 대우가 확실히 좋아졌다.

4) 강력한 모멘텀은 ‘미국 진출’

하반기 강력한 모멘텀 두 가지는 1) 팬덤 플랫폼의 해외 성장 그리고 2) 미국 진출이다. 미국 진출은 하이브와 JYP Ent.가 추진 중이다. 양사 모두 미국 대형 레이블 중 하나인 Universal과 합작해 걸그룹 출시를 예정하고 있다. 한 가지 다른 점이 있다면 JYP Ent.는 케이팝 장르의 밴드고, 하이브는 미국 본토 팝 장르다. 단연 공통점은 그간 갈고 닦아 온 아티스트 트레이닝 시스템의 기술력으로 걸그룹을 만들어 낸다는 점이다.

엔터 산업이 이렇게까지 발전했다. 지금까지는 국내에서 유명한 가수들을 해외로 수출하는 개념이었다면 이제는 여기에 그치지 않는다. 전 세계 유일무이한 아티스트 트레이닝 시스템인 이 무형자산의 기술을 수출해 현지에 뿌리를 내리고, 이를 통해 현지 아티스트를 개발하는 데까지 도달한 것이다. YTD(Year To Date)로 외국인들이 엔터주를 강하게 매수하는 이유도 이제는 BTS, 블랙핑크 등의 IP를 보고 사는 것이 아니라 이 무형자산 기술력에 대한 투자라고 생각한다.

미국 현지 걸그룹 런칭이 아주 강력한 모멘텀인 것은 맞지만, 성공 혹은 대박이 날 가능성에 대해서는 100% 장담할 수 없다. 그런데 왜 이렇게까지 열광할까?
규모가 가장 큰 시장을 공략해서다. 글로벌 음악 시장의 점유율을 권역별로 보면 북미 시장이 가장 크다. 전체의 절반이다. 아시아도 작지 않다. 25%에 육박한다. 많은 인구, 늘어나는 소득, 빠른 스트리밍 전환 때문이다. 국가별로 보면 미국 1개 국가에서만 41%, 일본이 12%로 TOP 2 시장이다. 참고로 전 세계 음악시장에서 한국은 7위다.

일본에 더해 미국시장까지 공략할 수 있다면, 전 세계 음악시장의 절반을 제패하게 되는 셈이다. 잘 나가는 미국 팝 아티스트들은 과연 돈을 얼마나 벌까? 미국은 한국과 매출처 구성이 다소 상이하다. 미국 팝가수들은 대부분 공연으로 돈을 번다. 총수익의 80%가 넘는다. 반면 한국은 팬덤 관리 및 스타 IP의 2차 부가 수익 창출 등 매니지먼트 수익에 특화돼 있다. 가장 많이 강조하는 단어가 앨범/음원/굿즈일 정도로 IP 매출 비중이 높고, 하이브의 경우 간접참여형 매출 비중이 40% 이상이다. 콘서트와 같은 아티스트 직접참여형 수익이 절대적으로 높은 북미와 확실히 다른 수익구조다.

미국은 콘서트 투어에 대한 시장 규모나 인프라가 잘 갖춰져 있지만, 2차 부가 수익 매니지먼트나 팬덤 관리가 부족한 반면, 한국은 스타 메이킹(트레이닝/프로듀싱) 시스템, 2차 부가 수익 및 IP 판매에 특허된 매니지먼트 기술력을 자랑하나, 해외기업으로서 메인스트림에서의 장악력은 아직 크지 않다.

즉, 미국과 한국이 가진 강점만을 보완해서 탄생하는 신규 IP가 이번 미국에서 데뷔하는 신인 걸그룹인 셈이다. 음악은 한국과 미국이 공동 작업하고, 한국은 캐스팅/트레이닝과 2차 수익(IP 판매 및 플랫폼 활용) 매니지먼트를, 미국은 현지 유통 및 마케팅(라디오·방송 등 출연 섭외 포함)을 분담한다. 자연스럽게 신규 걸그룹이 벌어들이는 매출의 영역은 기존 미국의 주요 수익원인 콘서트 투어를 비롯해 다양한 IP 수익으로 확산할 전망이다.

초반에는 각종 시행착오(문화 차이, 팬덤시장 규모, 아티스트 통제력 등)와 리스크가 불거질 수 있다. 한 번도 가보지 않은 새로운 길이기 때문이다. 그래도 충분히 승산 있는 가장 큰 시장에서의 도전이라 생각된다. 펀더멘털 기반 실적도 뒷받침되는 가운데, 가장 막강한 모멘텀도 부각될 수 있는 2023년 하반기다. 비싼 데는 다 이유가 있다. 엔터 업종에 대한 긍정적 시각을 유지한다.

2. 미디어/콘텐츠

1) 여전한 곡소리

지수가 살짝 오르는 동안, 미디어/콘텐츠 종목은 이번에도 고전을 이어갔다. 대장주인 CJ ENM은 9%, 스튜디오드래곤은 8% 하락했고, 콘텐트리중앙은 24%나 급락했다. 중소형 제작사 중에서는 에이스토리가 6%, 초록뱀미디어 33%, 삼화네트웍스가 23% 추락했지만, 올해 방영되는 작품이 많은 NEW와 팬엔터테인먼트는 각각 21%, 17% 올랐으며 키이스트는 3% 상승했다.

지난 호에서도 다뤘듯 탑다운 관점(경기둔화 → 광고주 예산 축소 → 광고 수익이 대부분인 방송사 실적 감소 → 드라마 투자 재원 축소)에서 미디어/콘텐츠는 여전히 낙관적이지 않다. 즉, 대형 제작사 입장에서는 안정적인 편성을 해주는 국내 캡티브 채널이 존재해 편성의 어려움은 없으나 국내 리쿱 비율 축소를 감내해야 한다. 심지어 CJ ENM은 티빙과 피프스시즌(Fifth Season, 구 엔데버콘텐트)의 대규모 적자로 구조조정 중이고, 콘텐트리중앙도 JTBC 방송국의 손실, 윕(wiip)의 대규모 적자가 이어지고 있다. 단기간에 좋아지기는 힘들다. 상황은 중소형 제작사 입장에서도 좋지 않다. 오히려 캡티브 채널이 없어서 자유로울 수 있다고 생각했는데, 연초 계획했던 만큼 제작비를 투자해 IP를 만들더라도 국내외 편성을 받기가 작년보다는 어려워진 듯 보인다. 선판매가 타이트해졌다. 드라마 제작 및 방영 시기가 계획 대비 ‘지연’될 가능성이 높아졌다는 의미다.

3) 마지막 보릿고개?!

부진한 업황에도 불구하고, 투자 기회는 열려있다고 판단한다. 기댈 곳은 충분히 추락한 실적 눈높이와 멀티플, 그리고 시가총액이다. 국내 1등 드라마 제작사인 스튜디오드래곤의 PER 멀티플은 이제 드디어 20배 대로 진입했다. 결코 시장 대비 싸다고 볼 수는 없지만, 역사적 멀티플 하단에 위치하는 주가다.

또한 광고의 본업도 1Q23가 마지막 보릿고개일 가능성이 크다. 대세 반전은 아니겠지만, 2Q23부터는 슬슬 광고주들의 움직임이 포착되고 있어서다. 최근 네이버, 카카오, CJ ENM, SBS를 비롯한 광고 기업들의 공통적인 목소리이기도 하다. 숫자로 볼 수 있는 KAI 지수도 전월 대비 소폭 반등했다.

광고의 계절성은 1분기/3분기 비수기, 2분기/4분기 성수기로 구분된다. 특히 이번 1Q23는 비수기인 데다 연초 경기 침체의 타격으로 더더욱 보수적인 광고비를 집행했을 것이라면, 2Q23에는 다시 성수기에 진입해 숨통이 조금 트일 것 같다. 전년 대비 광고주들의 예산이 많이 줄어들어 있겠지만, 광고대행사 입장에서는 연말/연초에 광고주로부터 받아 온 마케팅 예산을 올해 내로 써야 하기 때문이다. 2Q23부터는 돈이 좀 풀리지 않을까? 이연 효과를 기대해 본다. 신규 진입을 고려해야 할 때다.

II. 2023년 5~6월 엔터/레저 산업의 주가에 대한 의견

1. 주가: 엔터 주도 업종 등극

2023년 5~6월 코스피와 코스닥은 각각 4%, 5% 상승했다. 동기간 엔터 합산(하이브+JYP Ent.+에스엠+와이지엔터) 시가총액은 20% 상승했다. 1) 엔터사 절반에 걸친 1Q23 호실적 발표, 2) 기대치를 뛰어넘는 IP 성과 때문이다.

엔터 4사의 1Q23 합산 매출액은 8,900억 원, 이익은 1,505억 원(OPM 17%)으로 역대 최대치를 발표했다. 높아진 케이팝 아티스트의 몸값(회당 미니멈 개런티), IP의 고마진 실적을 모두 확인할 수 있었다. 또한 1Q23 이후에도 대표 IP인 앨범판매량 레코드 하이가 이어지고 있다. 과거 BTS의 앨범판매량 기록을 지난 4월 세븐틴이 꺾었고, 이 세븐틴의 기록 또한 6월 초 스트레이키즈가 뛰어넘었다. 특히 5월은 걸그룹의 성과가 돋보였다. 2Q23 고마진 IP 성과 기반에 오프라인 콘서트 증가로 호실적은 담보된 상황이다.

반면, 미디어/콘텐츠 업종은 매우 부진했다. 대형주인 CJ ENM+스튜디오드래곤+콘텐트리중앙의 합산 시가총액은 10%, 합산 중소형 제작사의 시가총액은 5%씩 각각 하락했다. 여전히 탑다운 관점에서 ‘경기둔화 → 광고 수익 악화 → 방송사 실적 부진 → 콘텐츠 투자 재원’이 줄어들어서다.

2. 실적: 가장 강력한 모멘텀 발현 구간

엔터 업종은 1Q23에 이어 2Q23에도 호실적이 예상된다. 앨범/음원/굿즈 기반의 IP 성과가 돋보이는데, 가장 대표 IP인 앨범판매량은 2Q23 사상 최대 수준이다. BTS 10주년 데뷔 행사도 서울시에서 크게 열리고 있어 각종 굿즈 판매 확대에 따른 실적 상향조정도 가능해 보인다. 실적뿐 아니라 하반기 모멘텀도 탄탄하다. 팬덤 플랫폼의 해외향 성장, 그리고 가장 강력한 미국 진출(현지 걸그룹 출시)이다.

미디어/콘텐츠 업종은 광고업이 살아나야 한다. 단기간 내에 해결되긴 힘들다. 그러나 1Q23가 저점이었을 가능성이 높다. 전통적인 비수기와 경기둔화가 맞닿은 최저치일 수 있기 때문이다. 폭의 문제일 뿐, QoQ(Quarter on Quarter) 실적개선은 유효하다고 판단한다.

3. 전망: 엔터/콘텐츠 긍정적 시각 유지

연내 최선호 업종으로 엔터업종을 유지한다. 1) 경기 민감도, 재무 건전성 측면에서 높은 점수를 받고, 2) 팬덤 플랫폼의 성장 및 미국 진출 등 모멘텀만 있는 것이 아니라 3) 고마진 IP 성과 기반의 호실적도 연내 지속될 것이기 때문이다. 펀더멘털과 센티멘털을 모두 갖췄다. 비싼 데는 다 이유가 있다. 내수주에서 이제는 기술주, 수출주가 될 엔터업종의 하반기 전망은 희망적이다.

업황은 부진하지만, 낮아진 눈높이와 시가총액 레벨에서는 언제나 투자 기회가 존재한다. 그런 의미에서 광고업은 1Q23 저점, 2Q23 이후 숨통이 트일 것으로 예상돼 바텀아웃이 가능해 보인다. 또한 어느새 52주 신고가를 향해 달려가는 넷플릭스의 주가도 기폭제가 될 수 있겠다. 7월 중순 발표되는 2Q23 넷플릭스 호실적은 콘텐츠주 전반에 대한 훈풍을 불러올 가능성이 높다.

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- 2023년 7월 14일
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